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白糖 · 新榨季生产陆续推进郑糖近强远弱丨2018年度投资报告

一德菁英汇2018-05-15 00:31:59

文丨李晓威 一德研究院产业投资部高级分析师

报告日期:2017年12月16日


  • 内容摘要


  • 全球糖市供过于求已成定局,熊市周期开启

  • 全球糖市消费端缺乏亮点,出口预期较高

  • 我国新榨季生产开始,产量预计小幅增加,消费持稳

  • 政策严格,进口受限,走私难控

  • 熊市周期已然开启,近强远弱持续


  • 核心观点


国际糖市下榨季基本面供过于求依然主导市场大势,未来产量预期乐观,各个机构不断上调未来过剩值,消费端缺乏亮点,时间周期越长供需矛盾越有继续恶化可能。


我国糖市本榨季进入增产周期,当前新榨季生产初期,抛储和新榨季产量预期逐渐成为左右中长期市场的主要因素。中长期来看,供应充裕的前景令空头依然占主动,近强远弱持续。


一、国内外糖市走势回顾


1. 外糖走势回顾


2017年2月下旬开始巴西增产前景明确且制糖比例提高,印度不进口预期增强,其他主要食糖国家增产和出口预期不断调高,供需过剩预期增强,且远期预期更加悲观,熊市榨季来临的预测较为一致,加上巴西政局动荡,美国加息,雷亚尔疲软,投资资金平仓离场,美糖从20美分之上快速回调,6月27日最低跌至12.53美分/磅的16个月低点。此后成本支撑效果开始显现,巴西高制糖比也开始出现回调迹象,加上天气对产区生产和出口的影响,美糖开始回调,7月初就快速的站上14美分关键成本支撑区间,但基本面的供需环境并没有根本缓解,增产预期下的供应压力和空头资金压力依旧是糖市长期都难以摆脱的困局,此后美糖在长期供应预期的压力和成本支撑的作用下维持在14-16美分区间震荡整理至今。


图表1:ICE日K线走势图

资料来源:博易大师


图表2:郑糖主力合约日K线图

资料来源:博易大师



2. 郑糖走势回顾


郑糖2006年1月6日上市以来已走过完整的11个年度,期间经历了三次牛熊周期,“三年熊市,三年牛市”周期规律仍在续写。开始上市至2007/08榨季结束,三年熊市郑糖下跌3716点,跌幅60%。2008/09榨季至2010/11榨季末期,三年牛市郑糖大涨5464点,涨幅220%。2011/12榨季至2013/14榨季结束,三年熊市郑糖下跌4116点,跌幅107%;第四波牛市从2014/15榨季开始至2016/17榨季牛市已经结束,本轮牛市周期高点较上一轮熊市的低点4163已经上涨了3151点,涨幅76%。牛市三年时间已经完结,熊市周期来临。


2016年11月29日,郑糖最高冲至7314点,较榨季初期上涨了1637点,涨幅28.84%。之后随着美糖疲软、热钱退场、抛储和消费淡季的影响,此轮反弹结束,郑糖逐渐震荡回落至7月底,7月31日跌破6000元整数关口,最低跌至5992元/吨,此后消费旺季逐渐开启,现货挺价,市场对需求的预期一度较为乐观,但实际上终端消费和贸易商备货都较为清淡,进口受限但无法统计的非合法贸易冲击较大,郑糖短暂反弹了一个月后再度进入供应充足需求疲软的格局,加上抛储的影响,郑糖主力围绕6300一线弱势整理至今。2017/18榨季开局良好,短期小幅反弹趋势持续中,但依然没有摆脱大格局下的震荡空间。


二、全球糖市供需格局


17/18榨季国际糖市基本面供过于求已成定局,预计17/18供应过剩量为500万吨。其中,预计巴西产量小幅增长2.68%至4020万吨,高于前次预估的3965万吨。印度增产26.49%至2774万吨,高于前次预估的2581万吨。泰国增产11.93%至1123万吨,与前次预估持平。欧盟增产21.82%至2010万吨,高于前次预估的1860万吨。中国增产1.9%至1050万吨,与前次预估持平。


图表3:全球食糖综合供需量(万吨)

资料来源:Wind、一德研究院数据中心


图表4:全球食糖库存消费比压力

资料来源:Wind、一德研究院数据中心


整体上,食糖产量预期乐观,各机构不断上调未来过剩值,但消费端缺乏亮点,最大的两个消费国,我国和印度,一个限制进口,一个声称不再进口。出口方面,除了澳大利亚、印度和古巴出口预期有小幅减少外,其他所有国家的出口量都有不同程度上调,随着榨季生产的推进,供需矛盾有继续恶化的可能,时间成本对对头较为不利。尤其今年10月份开始,欧盟放开白糖出口,全球市场白糖供应增加,走私来源和成本将更加便利,供应充裕的大环境将是本榨季全球食糖市场的主基调。


1. 巴西小幅增产2.68%


巴西这个全球最大的食糖生产国和出口国的任何风吹草动都时刻牵动着全球糖市的神经,巴西的最终产量将对国际糖市本榨季和下榨季供需平衡状态产生决定性的影响。目前巴西产量占全世界的比重约为22%,是世界食糖市场上主要的供应来源,平衡了全球的食糖供求关系。


1.1 政策倾向于减少食糖生产比例


2017年7月巴西石油公司称其将启用与国际油价挂钩,同时把原油潜在进口考虑在内的作价方式。2017年11月28日,巴西众议院通过了设立推动生物柴油使用项目(RenovaBio)的议案,并预计将于2018年成为法律。


巴西的甘蔗有一半以上用来生产乙醇,其境内的汽车可以无障碍的随时更换使用汽油还是乙醇作为汽车动力,完全取决于二者的价格优势,并且巴西的乙醇大多自用,出口量较小。所以国际能源价格涨跌对巴西乙醇生产影响有限,但今年在政策的引导下,未来食糖和乙醇生产比例将有大概率随着能源价格的涨跌做出调整,这对食糖行业未来的供应和价格走势都将带来革命性影响。此项目有助于刺激巴西乙醇生产商加大扩产投入,国际油价与巴西生物能源价格联动性更加紧密起来,国际能源价格的涨跌对巴西乙醇行业的影响将更加迅速和直接,对甘蔗用于生产乙醇和食糖的比例的影响也将更加明显。近期能源价格上涨,巴西乙醇生产比例上调,对应的食糖生产比例调低,这也是近期国际糖价上涨的支撑之一。


图表5:主产区甘蔗入榨量(千吨)

资料来源:UNICA、一德研究院数据中心


图表6:巴西甘蔗含糖量

资料来源:UNICA、一德研究院数据中心


1.2 巴西食糖产量有望刷新纪录高位


决定巴西食糖产量的因素主要就是甘蔗入榨量、糖份和食糖生产比例。入榨量方面,本榨季开始至今巴西全国和代表性的中南部以及代表城市圣保罗的甘蔗入榨量长期小幅低于上榨季的水平,但总量依然处于近十年较高水平,尤其从今年7月开始,入榨量与上个榨季的差距逐渐缩窄,随着生产高峰的推进,后期入榨量维持高位,将继续助推食糖产量的增加。


图表7:主产区甘蔗入榨量(千吨)

资料来源:UNICA、一德研究院数据中心


图表8:巴西甘蔗含糖量

资料来源:UNICA、一德研究院数据中心


糖份方面,巴西甘蔗糖份长期处于近7个榨季以来的较高水平,糖份至今依然维持稳定提升的状态,尤其7月中旬开始,甘蔗含糖量开始超过去年同期,目前甘蔗糖份已经达到高峰,后期糖份将维持平稳或小幅下降的趋势。


食糖生产比例方面,可与今年食糖生产比例媲美的也仅有2011/12榨季食糖价格达到历史高位的阶段。当前乙醇生产比例逐渐走高,食糖生产比例有继续下降的趋势,但即使调低,本榨季的制糖比例依然处于历史相对高位,对最终食糖产量的贡献也会只多不减,制糖比例的小幅回调无法改变食糖增产的前景和趋势。


图表9:巴西食糖生产比例

资料来源:UNICA、一德研究院数据中心


图表10:巴西乙醇生产比例

资料来源:UNICA、一德研究院数据中心


综上,本榨季开始至今甘蔗入榨量同比依然低于上个榨季,但差距较小,加上糖份较高,制糖比例即使缩减也依然高于上榨季,7月开始本榨季食糖产量已经超越上榨季的水平,预计17/18榨季巴西食糖产量有望小幅提高2.68%至4020万吨的历史最高记录。


图表11:巴西中南部食糖产量

资料来源:UNICA、一德研究院数据中心


图表12:巴西圣保罗食糖产量

资料来源:UNICA、一德研究院数据中心


1.3 巴西食糖出口也有望刷新纪录


巴西食糖出口量方面,随着生产高峰的推进,巴西食糖出口量已经连续两个月大幅高于上各榨季的视频,17/18榨季有望达到创记录的2960万吨。待运量也不断增加,但港口货运能力和不时爆发的罢工都在一定程度上限制了巴西食糖出口的时间和数量,由此导致产量创记录下的出口供应的压力不断后移,如果与新榨季的增产预期压力叠加,那么对短期压力的减少将在新榨季共振带来更多的压力,预计1803月合约压力将逐渐增加。


图表13:巴西糖出口总量

资料来源:UNICA、一德研究院数据中心


1.4 货币雷亚尔


巴西食糖出口以美元计价,国内以雷亚尔计价。雷亚尔贬值将直接导致巴西制糖成本下降,但出口利润增加,所以贬值期间通常巴西生产商将加快生产,增加国际食糖供应,这将对国际糖价走势不利。巴西货币持稳,有利于糖价回暖,如果美元贬值,雷亚尔被动升值,将会对短期糖价走势带来更多支撑。


图表14:ICE 和雷亚尔 

资料来源:UNICA、一德研究院数据中心


图表15:美元指数和雷亚尔

资料来源:UNICA、一德研究院数据中心


当前巴西境内支柱性行业乙醇和食糖均受到较大冲击,经济已经连续衰退两年且有继续恶化趋势,当前美元对雷亚尔维持在3.3一线附近,短期美元反弹,雷亚尔仍然有继续贬值的趋势,巴西货币维持弱势,将刺激食糖出口,将对国际市场原糖供需矛盾的化解带来更多不利因素。长期看,随着巴西经济的复苏,巴西雷亚尔远期预期将会逐步走强。


图表16:巴西食糖供需平衡表

资料来源:Wind、一德研究院数据中心


综上,巴西生产高峰月度过之后单月产量开始降低,但总产量依旧会继续增加,并有赶超上个榨季,大概率刷新历史的趋势,预计17/18榨季巴西食糖产量将增长2.68%达到4020万吨,高于上次预估的3965万吨。出口因需求方和港口自身的原因,有短期继续缩减的趋势,但创记录的出口预期依然会释放至国际市场,短期的减缓压力会后移至下个榨季,预计17/18榨季巴西食糖出口将增长3.86%达到2960万吨,高于上次预估的2869万吨。由此,中短期内巴西方面的压力有减少的迹象,对国际糖价企稳有利,而长期看,随着供应和出口压力的后移,在其他主要国家新糖逐渐上市流通后,压力或将引起共振。综上,巴西方面的因素对中短期的糖价有支撑,新糖陆续上市后,增产预期兑现,美糖压力增加,中长期走势不乐观。


2. 印度增产26.49%


印度是全球第一大食糖消费国和第二大食糖生产国,其国内的产销状况直接决定了其在国际市场上是进口国还是出口国,这将对国际市场的供需格局产生较大影响。但是相对于其他主要食糖国家印度食糖投入成本较高,基础设施落后,其食糖成本远高于国际水准,市场竞争力较弱。


2.1 关税优惠进口量较低


印度糖业政策较为严格,尤其在进出口方面。为了保障国内食糖供给和企业利益,现阶段印度食糖进出口仍实行许可证制度,且出口食糖要缴纳20%的出口关税,进料加工复出口不在此列。为了缓解印度南部地区食糖供应紧张,也为了抑制糖价过高上涨,今年9月7日印度政府授权可以25%关税减让进口30万吨原糖,早在今年4月份印度政府就批准过免税进口50万吨的原糖。整体上,本榨季印度食糖基本可以实现自给自足,进出口的需求都较低,对国际市场影响有限,但其发出的进口预期依然对阶段性的中短期市场有一定的支撑。


2.2 印度食糖产销基本平衡

今年5月之前印度干旱情况较为严重,二季度中后有效降雨增多,旱情缓解。当前且种植甘蔗的收益高于其他农作物,预计下榨季甘蔗将有明显恢复。17/18榨季,预计印度的种植面积将增加20万公顷至470万公顷,单产增加6吨至70吨/公顷,预计产量为2774万吨,同比增长26.49%,消费略增加至2650万吨,进口量预计为175万吨,同比缩减30%,出口140万吨,同比缩减22.22%。库存预计将增加至803.4万吨,同比增加20%。


图表17:印度食糖供需平衡表

资料来源:Wind、一德研究院数据中心


印度的产量和消费预期都有调高,但产量增长更多,不仅可以满足其国内消费和库存需求,出口预期也小幅调高。整体上,17/18榨季印度逐渐退出世界食糖市场,基本上可以实现自给自足,依托印度进口支撑糖价的预期落空。


3. 泰国增产11.93%


泰国是全球第二大食糖出口国,其出口量的多寡对全球食糖贸易结构有重要影响,尤其近年原油价格走低,运费成本大幅缩减,加上泰国较巴西距离亚洲国家运输周期更短,成本缩减50%以上,导致泰国食糖出口竞争力不断增强,在全球食糖贸易结构中的角色越发重要,尤其近两年,泰国的食糖一度成我国走私糖的主要来源地之一。


3.1 消费税限制食糖消费空间


泰国的糖业政策相对其他国家相对公平透明。今年因为巴西将泰国告到了WTO,此后泰国政府开始征求公众对修改《甘蔗法》的意见,旨在取消甘蔗生产补贴,废除国内糖价控制和食糖销售管理政策,如果修改成本原计划在12月1日开始泰国政府将取消一起补贴,但是目前并没有结论。


2017年9月12日泰国内阁批准对含糖饮料征收消费税,从9月16日起实施,有效期2年。含糖量在6%-8%之间的含糖饮料将被课税0.1泰铢/升,约0.3美元,含糖量超过14%的含糖饮料将被课税1泰铢/升,约3美分,含糖量低于6%的软饮料免征此税。目前泰国市场上非酒精类饮料厂商的食糖消费量约占泰国食糖消费总量的20%左右,征税后,泰国饮料企业将会使用更加优惠的人工糖代替食糖提高企业竞争力,由此预计下个榨季泰国食糖消费量可能会继续缩减1-2%。


3.2 产量和出口量超预期增加


与印度情况相同,近两个榨季印度甘蔗生长期泰国同样遭遇严重干旱,导致甘蔗产量将下降1%,但出糖率提高,国内消费稳中有升,出口出现恢复性增长,去库存进展明显。17/18榨季开始,连续两年的干旱缓解,且生长期间天气较好,甘蔗产量将有明显恢复,预计产量将增加至1123万吨。民用和工业用食糖需求增加,预计17/18榨季泰国的食糖消费增速将达到3%约为265万吨左右,在生产的带动下出口也将出现恢复性增长,预计17/18榨季出口将增长110万吨达到860万吨的水平。库存将小幅降低至509.4万吨。


图表18:泰国食糖供需平衡表

资料来源:Wind、一德研究院数据中心


前两个榨季泰国开始减产,这也是国际糖价反弹的重要支撑之一,上榨季开始泰国食糖产量不减反增超预期,但其国内消费出现萎缩,库存变动不大,可供其出口到国际市场上的食糖也出现恢复性增长,对当前和未来糖价的糖价走势不利。


4. 欧盟增产21.82%


欧盟是全球最大的白糖进口国,第三大生产国,第二大白糖消费国,2017/18榨季开始,欧盟终结了施行了50年的食糖生产配额制度,食糖生产进一步转移至竞争力较强的区域,食糖产量有望继续增加,对国际糖市的影响力也将逐渐增强。


4.1 欧盟生产配额体制终结,脱欧进程开启


2017年10月开始欧盟生产配额体制正式终结,市场放开后,欧盟增产前景乐观,增产的糖更有可能投放到国际市场,欧盟的糖价也需要降低至国际水平附近提升欧盟食糖出口竞争力,而增加的出口量对本已经过剩的国际市场来说无疑是雪上加霜。


2017年3月29日,英国正式启动退出欧盟的程序,为期两年的谈判开始,今年英国的食糖产量超过百万吨,满足国内近一半的需求,其余通过进口满足,进口种有约40%的量来自法国的白糖,其余为原糖。17/18榨季英国甜菜面积扩大了30%,产量将增长50%,无需进口,基本可以实现自给自足,给欧盟和国际市场都带来了很大变化。


4.2 欧盟将成为新增的净出口地区


欧盟现行生产配额体制终结后,对食糖竟增力较强的法国、荷兰和德国等国家的食糖增产将有较大促进,预计欧盟食糖总产量将在现有基础上提高5%以上,法国已经有产糖商表示其产能会提高20%以上。预计17/18榨季欧盟产量将增加360万吨至2010万吨,消费持平1870万吨,进口将减少75万吨至200万吨,原因主要是各种定向进口、优惠税率进口和从欠发达国家进口数量的降低,出口预计将增加95万吨至250万吨,2005年以来首次成为净出口地区。


图表19:欧盟食糖供需平衡表


资料来源:Wind、一德研究院数据中心


本榨季开始,欧盟境内的食糖生产效率将有明显的改善,其先进的生产力和生产效益将在国际糖市中谋得更多话语权,而增产的食糖将有机会投放到国际市场,其国内的糖价也将下降至国际水平附近,这无疑对未来糖价的恢复将更为不利。


5. 澳大利亚产量下降6%


澳大利亚是世界第三大食糖出口国,其每年约有70%-75%的食糖以散装方式被出口至国际市场,澳大利亚的产销和出口量对国际市场的贸易结构的影响越发重要,澳大利亚开榨时间为每年的7月至12月中旬,95%的原糖产自昆士兰州,其余部分产期新南威尔士州,澳大利亚的甘蔗主要种植在降雨充沛且灌溉条件较好的2100公里的东海岸沿线平原和河谷地带,其所处位置决定了甘蔗主产地较容易遭受飓风、洪涝和干旱等恶劣天气的侵袭,其境内的恶劣天气状况也经常为国际糖市提供炒作素材。


17/18榨季预计产量在天气的影响下将下降6%至480万吨,消费维持120万吨的水平,食糖出口下降8%,缩减30万吨至370万吨,目前澳大利亚的港口食糖储备能力超过200万吨,全年均可出口。


图表20:澳大利亚食糖供需平衡表

资料来源:Wind、一德研究院数据中心


澳大利亚食糖产销和出口方面发展相对稳定,对国际食糖市场的供需格局影响有限,更多影响是体现在天气炒作和心理预期方面,新的榨季如果天气状况不出现异常,澳大利亚增产和出口预期将继续小幅增长,后期仍需重点关注甘蔗生长期内澳大利亚的天气状况对市场情绪波动的影响。


俄罗斯当前的国产甜菜糖尚不能完全实现自给自足,仍有小部分需要通过进口填补。17/18榨季面积继续增长1个点,期初的天气担忧也并未对产量造成较大影响,目前预计17/18榨季俄罗斯有望增产20万吨至640万吨,完全可以满足其国内620万吨的需求量,库存预计将小幅增加至38万吨,并且仍有多余库存可供出口。


图表21:全球原糖供需平衡表

资料来源:Wind、一德研究院数据中心


综上,全球头号产糖国巴西产量有望刷新历史记录高位,对应的出口预期也将增加。同时,国内经济疲软,政局动荡,雷亚尔走势对价格压力依旧。印度增产预期强烈,基本可实现自给自足,进口量较低。泰国和欧盟产量和出口大概率增长。澳大利亚天气状况不利,小幅减产,但因数量基数较小,对市场影响力有限,俄罗斯也逆转了期初的减产预估,产量和出口出现增长预期。长期看,国际糖市下榨季基本面供过于求依然主导市场大势,未来产量预期乐观,各个机构不断上调未来过剩值,消费端缺乏亮点,时间周期越长供需矛盾越有继续恶化可能,中短期内,市场焦点集中在泰国、印度、欧盟和巴西的天气、产量和出口。能源价格上涨,巴西食糖生产比例渐减少,降雨和厄尔尼诺预期增强都对短期价格有支撑,但巴西和泰国糖厂套保比例偏低对中短期压力较大。其次,印度和泰国增产预期也成为市场中短期行情的主要压力之一。另外,欧盟食糖政策解禁后白糖增产和出口预期增加,对国际白糖市场中期和长期贸易格局将有较大压力,综上,美糖短期有上涨支撑,但反弹空间有限,中期弱势整理格局持续。


三、我国市场年度供需宽松


供需结构上看,即使本榨季不抛储,我国白糖市场依旧呈现“不缺糖”的状态,供应宽松的熊市周期已然开启,而价格在去年底就已经从榨季高点开始回落至今。在熊市周期的大环境下郑糖走势主要由阶段性的供需环境决定,供应方面的决定因素就是产量、进口、走私和抛储。


产量:预计本榨季我国食糖产量可以恢复到1020万吨左右,较前期预估的1050万吨减少了30万吨,但依然较去年增产90余万吨。其中,预计广西为560-580万吨,云南194万吨,广东90万吨,海南22万吨,新疆49万吨,黑龙江7-7.5万吨,内蒙古50万吨。


进口:上榨季进口了228.6万吨,本榨季进口许可证数量将有一定恢复,明年5月22日之后配额外进口关税会从95%降低至90%,按美糖14美分/磅计算进口成本可降低150元/吨。增加正规进口糖不仅可以满足国内产不足需的缺口、增加税收,更可以缓解沿海加工企业的生存困境,抑制走私糖的需求空间,这也是有关部门正在研究的政策改革方向。综上,预计本榨季进口将增加至300万吨。


走私:走私糖每吨利润2000-3000元,在打击政策加压下,走私量短期会呈现阶段性明显减少的现象,但只要有需求、有利润就有市场,随着打击走私的高压态势,大量规模化走私改为多品种、少量多次和分散的方式,总量也受到一定影响,本榨季走私总量维持上榨季200万吨的预估。


抛储:供给侧改革主导下,只要价格有空间,抛储将成为17/18榨季的常态,6500元/吨的抛储价对糖价压力不大,低迷的成交是市场不缺糖的反应,短期糖价不具备抛储条件,但后期价格达到空间或者市场供应不足的时候储备糖随时可投放。


16/17榨季计划抛储总量为164.68万吨,实际成交了138.57万吨。17/18榨季已经可以确定的储备糖供应部包括广西上榨季末期成交的,但要在本榨季才能投放市场的20万吨,以及明年进口的古巴40万吨原糖,另外还有国储已经成交还未流向市场的20万吨左右的量,另外再加上上榨季抛储未成交的26.11万吨。即,目前已经可以确定的下个榨季抛储方面供应量为106.11万吨左右。如果年均消费按照1500万吨来算,3-4个月的储备就是375-500万吨,相当于一个用糖大国的正常储备量,那么国储糖剩余的约150万吨左右就是可供抛储的空间,加上已经确定的106.11万吨,实际抛储方面的供应空间为250-260万吨左右,具体的抛储数量将会根据价格和流拍情况而出现减少。


消费方面:继续维持平稳或小幅增长的趋势,恢复性上涨较为困难,一方面是替代品的价格优势促使很多大型的用糖企业改用淀粉糖,而小型企业越来越多的采用价格优惠的走私糖。另一方面,整体经济环境的疲软,加上健康饮食概念的推广,食糖终端消费受限,而且不断有新型食糖的替代品被研发出来,含糖食品的配方也不断调低糖份的比例。食糖消费可以维持目前的水平也已困难。上榨季的消费预期1492万吨,本榨季预估为维持在该水平。


图表22:榨季供需平衡表

资料来源:中糖协  一德期货


综上,2017/18榨季新增产销缺口为563.18万吨,只计算已经确定的抛储,则可供量预计为1725.99万吨,包括产量1020万吨,上榨季结转库存139.99万吨,进口300万吨,非合法贸易量200万吨,消费1490万吨,期末结转228.99万吨。届时,库存消费比将从本榨季的9.31%提高至15.3%,如果加上未来的抛储,结转库存和库存消费比都只会更高。


由此可见,不计算抛储,本榨季的供需矛盾已经高于上个榨季,增产周期和抛储周期叠加熊市周期,与全球进入熊市周期的观点符合。从年度周期来看,市场供大于求格局下,在经济低迷消费疲软的背景下,随着榨季生产的推进,供需矛盾完全有进一步恶化的可能,时间成本对多头一方不利,我国食糖市场和全球市场共同进入近强远弱的大格局。


四、中短期阶段性供需不大


甜菜糖1月压力不大,5月需重点关注:9月末10月初开始至明年2月份为止,北方甜菜产区的压榨生产陆续开始,预计本榨季甜菜糖小幅增产8.3万吨至113万吨,绝对数量较低,不具备定价能力。而且甜菜糖有一半以上为绵白糖,终端消费途径和数量较稳定,其余的白砂糖因为成本优势申请仓单的意愿较高,1709合约一度有近20万张仓单,最后交割了10多万吨,注册仓单量不代表最后的交割量,尤其经过软逼仓后,交易所对甜菜交割限制较为严格,且甜菜糖与甘蔗糖相比,所谓的“甜菜碱味道”造成终端消费有一定选择性,仓单消化较为困难,注册仓单需要10-15个工作日,根据时间和市场的持仓态度以及现货升水格局看,当前现货销售更加有利,1801的甜菜仓单目前还不具备压力,已经不是甜菜交割的重点布局合约,1809合约交割时间点甜菜糖厂大多早已经销售完毕,尤其后市不乐观的前提下,套保和交割的需要量较少。所以1805合约将是甜菜仓单注册申请和交割意愿最强的合约,其中还包含部分仍未消化掉的前期结转的仓单,所以5月合约的升水幅度决定了未来甜菜仓单的压力强度。甜菜糖对市场的影响将主要在18/19榨季,因为明年甜菜的增产预期30万吨以上。


甘蔗糖集中上市前市场压力不大,现货比较抗跌:11月中旬开始陆续有南方甘蔗糖厂开榨,整体开榨进度略有延后,12月中旬以后甘蔗糖将开始集中压榨生产,供应高峰也将从此时开始。今年春节为2月中旬,所以12月开始至1月中下旬为春节备货高峰,也是全年的销售高峰。所以12月中旬以前,国内食糖市场可供流通糖源不多,南方甘蔗糖尚未大规模开榨,市场陈糖所剩不多,局部地区供应阶段性偏少,但还未达到紧张的程度。北方甜菜产区今年增产幅度很小,且传统甜菜销售渠道和数量都较为稳定,甜菜糖成本虽低,但绝对数量有限,用途受限,并不是现货价格的决定者。另外,今年食糖增产低于预期,从1050万吨调低至1020万吨,市场压力有所缓解。所以在甘蔗糖集中上市前,国内食糖市场供应都较为受限,加上春节的备货消费提振,现货企业对春节销售和价格都谨慎乐观,而且新糖现货价格在尚未集中上市就大幅下跌不符合糖厂利益,也不符合政策导向。


图表23:榨季供需平衡表

资料来源:中糖协  一德期货


新糖集中上市后市场压力预期偏高,4月份将成为策略调整关键节点:市场对于熊市大周期和增产周期格局下未来走势偏悲观的看法基本一致,现货企业销售策略和价格也有所体现,也出现了生产初期降价促销的现象,但相对于期货,现货调整幅度有限,所以现货较为抗跌,虽然目前看来利多的因素比较弱,但大幅降低的概率更低,如果出现不利的外部影响因素,比如抛储、资金或者外盘带来的冲击,现货价格阴跌的可能性较高,整体上新糖集中上市前现货波动空间都将比较小。在新糖集中上市后,1801交割月的供需压力同比偏高,此阶段将是近月正套调整的阶段。此后,1805将成为焦点,大周期来看近强远弱,5月强于9月的正套格局,4月份产量数据将逐渐明朗,实际的产量数据和预期的差距将成为5-9合约阶段性套利的决定因素,也是5-9套利格局调整或暂停的时间窗口。


五、行情展望


1. 美糖中短期有支撑,但长期偏悲观


17/18榨季国际糖市基本面供过于求依然主导市场大势,未来产量预期乐观,各个机构不断上调未来过剩值,消费端缺乏亮点,时间周期越长供需矛盾越有继续恶化可能,增产预期下的供应压力是当前市场的空头砝码。中短期内,市场焦点集中在泰国、印度和巴西的天气、产量、进出口和欧盟增产预期量,随着消费和出口正常推进,巴西食糖生产比例逐渐减少,加上进入雨季,对生产有一定影响,但糖厂套保比例偏低对中期预期依然有压力。其次欧盟食糖政策解禁后白糖增产和出口预期增加,对国际白糖市场中期和长期贸易格局将有较大压力。综上,美糖短期有巴西减产和降雨支撑,震荡格局再上一个台阶,但如果价格反弹引起套保资金进入,行情将随时再度被拉回,所以美糖短线偏多,但空间有限,中期整理格局持续。


2. 国内市场近强远弱持续


国际市场的长期供需格局与国内市场较为一致,在进口限制政策延续下,内外糖影响弱化,更多是在中短期的情绪带动上。长期格局看,疲软的美糖无力提振国内糖市,短期看,当美糖超过15美分,配额外进口糖利润所剩无几,有利于限制走私糖的影响,美糖的反弹有利于短期国内糖价走势。


国内方面本榨季将进入增产周期和抛储周期,当前新榨季生产陆续推进,抛储和产量预期逐渐成为左右中长期市场的主要因素。长期来看,供应充裕的前景令空头依然占主动,近强远弱持续,新糖集中上市之前供应偏紧的阶段逢高布局长线空单为主,下方支撑参考产区成本线(甜菜糖5200以上,甘蔗糖6200以上)。中短期看,决定郑糖反弹能否延续的关键是当前可供流通的库存量,新糖尚未大量上市,抛储不具备条件,甘蔗产区号召延后开榨,甘蔗糖集中上市前市场可流通量不多,但还未达到紧张的程度,短期氛围偏多但有限,另外,短期反弹的延续还需要外糖和资金的配合,内部影响大于。




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